política monetaria contractiva III

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Continuando con la explicación de un tema inexplicablemente censurado, se puede explicar la diferencia entre las politicas seguidas por los emergentes en flotacion cambiaria y la de Argentina-BCRA.

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Si se comprende que la inversión de la curva mundial de rendimientos (en cuyo trasfondo operaban las políticas cambiarias y de capital de Asia), como alza de commodities industriales y no industriales (por alza del precio de bonos mundiales) y alza de tasas de interés de referencia, mantuvo aproximadamente la constancia de nivel de las tasas de interés de referencia en términos de dichos commodities, es decir, mantuvo constante el precio relativo del dinero de corto plazo en términos de dichos commodities, entonces se puede explicar la diferencia mencionada al principio.

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En el caso de los emergentes ya mencionados, conviene visualizar la relación entre tres elementos: el mercado cambiario, el mercado de tasas y el mercado de commodities, y la relación de estos tres elementos con aquél precio relativo internacional (o externo a los emergentes).

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Ante el aumento del precio de los commodities (y el de las tasas de ref), que entre otras cosas puede observarse como elemento de depreciación de las monedas domésticas (en términos de tales canastas de commodities), el alza de las tasas nominales de interés por sus Bancos Centrales, a la vez que aumentaba el valor del peso doméstico en términos de Dólares, aumentaba más que proporcionalmente el valor de las tasas de interés (domésticas) en términos de Dólares, con lo cual al aumento internacional en Dólares de la canasta de commodities le seguía por tal política, un aumento de las tasas de interés domésticas medidas en Dólares.

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De tal manera, dichos emergentes lograban que ante la constancia del precio relativo del dinero (de corto plazo) internacional en términos de una canasta de commodities, ante el inusual fenómeno de inversión de la curva mundial de rendimientos, en sus mercados domésticos se replicara la situación de ése mismo precio relativo.

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De manera que países como Brasil, mediante grandes aumentos en sus tasas nominales de referencia en Reales, que eran amplificadas en términos de dólares por el aumento simultáneo del valor del real en Dólares, mantuvieron dicho precio relativo (del dinero de corto plazo en términos de una canasta de commodities) constante en su país, tal como lo hacía el mundo en su conjunto.

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Es decir, no sólo aumentaban el valor de su moneda en términos del Dólar ante la caída del valor de su moneda en términos de los commodities en cuestión, sino que además, aumentaban aún en mayor proporción el valor doméstico del dinero de corto plazo.

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De manera que podría considerarse que en la adecuación de dicho precio relativo doméstico, al mismo correspondiente al mundo en su conjunto o promedio, este último precio relativo internacional funcionaba como un ancla para sus economías.

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Mediante el establecimiento de dicha ancla, tales países lograban que sus políticas cambiarias (i.e. flotacion) fueran análogas a políticas monetarias expansivas (por lo cual, en gran parte, constituian fondos fiscales excedentes o de reserva): la tasa promedio mundial de crecimiento de los agregados monetarios, se daría en esos países con una caída en las tasas reales de interés de largo plazo mediante y simultáneamente. Debida a la acotacion del riesgo que dicha ancla proporcionaba, para economias que no intentaban sustituir importaciones (durante un periodo de aumento en los llamados terminos de intercambio) sino al contrario.

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Todo esto contrasta fuertemente con la política seguida por el BCRA.

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El sostenimiento de un valor fijo para el peso en términos del Dólar, por ejemplo, imposibilitó el aumento de las tasas domesticas de interes de corto plazo en términos de Dólar ante la amplia expansión del precio de una canasta de commodities. Es decir, no sólo el peso no recuperaba el valor perdido en términos de commodities ante el aumento del precio de estos, sino que las tasas de interés domésticas de corto plazo no podían subir entonces por tal mecanismo, siendo esto último una cuestion de importancia macroeconómica o cíclica (a diferencia de la precedente).

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Así como aquellos emergentes debían lograr aumentar sus tasas de interés domésticas como prerrequisito para lograr una política monetaria expansiva (cuyos agregados monetarios crecerían según el promedio mundial), la politica de sustitución de importaciones de Argentina debía lograr aumentar esas mismas tasas para lograr la misma situación, pero el mantener un Dólar fijo, además de dar algo así como una pérdida de valor del peso en Dólares o commodities (cuestión irrelevante para la teoría del ciclo económico, o macroeconomía, la de un peso depreciado), imposibilitaba (ex-ante) su aumento y hacia caer (ex-post) las tasas de interés domésticas de corto plazo, cuestión trascendental para el ciclo económico referido.

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De manera que el sostenimiento de cierto valor del peso en términos del Dólar, durante los últimos años en particular y para un país pequeño como este, implicó una politica monetaria contractiva (ante la pérdida de tal ancla fundamental). Al contrario que en las apariencias, la fijacion respecto del Dólar, en tanto resultó en la pérdida de aquella ancla fué, para un país pequeño, como un régimen flexible (la devaluación del peso contra una canasta de monedas fué claramente observable, entre otras cosas; pero tal fué consecuencia de la flexibilización, en el sentido de pérdida creciente del ancla en el referido precio relativo mundial: sin media- reverting)

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Tal política puede referirse como un crecimiento (exógeno) de agregados monetarios, simultáneo a un constante riesgo de iliquidez (por la inflexibilidad al alza de las tasas de interés).

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El mismo fenómeno de iliquidez relacionado con la falta de monedas de cambio chico, que se debió a la inflexibilidad al alza de las tasas de interes de corto plazo por la politica del BCRA, ante una expansion exogena (mundial) de agregados monetarios (mientras los emergentes mantenian en paridad internacional el precio relativo del dinero fiduciario respecto de los commodities), y equivalente a decir que la tasa de interes del valor fiduciario de una moneda de 50 ctvs. cayo en terrminos del metal que la compone, y que genero un desvio del gasto hacia ciertos bienes superfluos para obtener monedas, se dio en toda la economia, encontrandose entre algunos de estos otros bienes, los inmuebles.
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politica monetaria contractiva II

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El aumento de las tasas reales de interes de los plazos mas largos, opviamente se dió con un aumento en las tasas nominales de interes mediante (asi como en algunas depresiones el mismo aumento se da pues las tasas largas nominales bajan a menor ritmo que la caida de ciertos precios, tambien por el aumento del riesgo de base). Para las de corto plazo, el aumento en las tasas nominales fue siempre menor que la tasa de inflación, mientras que para las de largos plazos, el aumento de las tasas nominales fue siempre mayor que la tasa de inflación. Siendo este ultimo fenomeno, al aumento en las tasas reales de interes de mayores plazos, la consecuencia clásica de una politica monetaria contractiva (que aqui duro años).
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Tal vez el hecho de que la economia tuvo inflacion a la par que una politica monetaria contractiva, obscurecio el hecho de que si las tasas nominales largas aumentaban a mayor ritmo que los precios (o que algunos precios, lo que seria mas adecuado decir pues la contractividad implica la relacion de las tasas reales largas de interes en terminos de ciertos bienes y no todos, en general), ello implicaba un aumento en las tasas reales de interes largas, es decir la consecuencia simple de una politica contractiva.
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Al mismo tiempo, mientras las tasas reales largas de interes aumentaban, las tasas reales de interes cortas se hicieron negativas cada vez más, como aquellas más altas.
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En otro momento tal vez se intente explicar la relacion entre esta politica monetaria contractiva y la expansividad de la politica fiscal que tuvo lugar y que consistio basicamente en proteger el riesgo de iliquidez para la formacion de carteras crediticias, respecto del riesgo de la misma clase que el aumento en ciertos precios (causado por la politica monetaria contractiva o regimen monetario: BCRA y retenciones, estanflacionarios desde muy temprano) habria tenido para el recupero de algunas carteras y por ende, su liquidez-iliquidez.

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Siendo la posicion del BCRA y las retenciones, estanflacionarias desde el principio (inflacion sin crecimiento), la politica fiscal convirtió hasta que pudo, una estanflacion en una inflacion con crecimiento. En otro momento tal vez se explique cómo la politica fiscal expansiva permitio la solvencia de aquella posicion que, sin tal politica fiscal, hubiera llevado la estanflacion que le era inherente desde el inicio, cuando no hacia una inflacion con crecimiento, posiblemente a una nueva devaluacion ya desde temprano (y a un proceso como este, sin solucion de continuidad).

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política monetaria contractiva

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La no flotación y las retenciones dieron una política monetaria contractiva durante años.

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Cuando las principales monedas abrieron diferenciales positivos de tasas de interés de referencia contra las tasas del dólar, el dólar se devaluó contra todas esas monedas.

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El mercado de dinero de Argentina quedó desde entonces sujeto a un creciento riesgo de base.

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Es decir, las tasas de interés del mercado de dinero argentino, fueron reduciéndose continuamente en términos de todas las monedas diferentes del dólar (contra las que el peso se devaluó continuamente).

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Esto condujo a las tasas reales negativas de interés de corto plazo.

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Cuando las tasas de interés de corto plazo pierden valor en términos de una canasta de monedas, la consecuencia es que aumenta el riesgo de base, riesgo de prestar a plazos más largos, en los cuales la pérdida de valor de la tasa de interés aplicable tendría consecuencias más profundas en el manejo de una cartera (que debe atender cuestiones de liquidez, etc.).

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Por lo cual aquella devaluación contra la canasta de monedas, que restaba valor a las tasas de interés de corto plazo en los mercados crediticios, haciéndolas mas bajas en términos de tales monedas de modo ex-post (o ya implicitamente menores vía algunos mercados de futuros), constituyó una política monetaria altamente contractiva.

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Bajando valor a las tasas de interes de corto plazo en términos de dicha canasta, tal política creo las bases para una caída del plazo de la cartera del sistema, y un aumento de las tasas reales de interés de los plazos de mayor duración remanentes.

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Es decir, una política monetaria contractiva, que duró muchos años.

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Esta fué una piedra angular de llamado modelo productivo. La otra, fue la expansiva política fiscal.

Es decir, tal modelo consistio en una política monetaria altamente contractiva durante un período de gran bonanza exterior, junto a una política fiscal ampliamente expansiva.

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Precisamente a la inversa que los emergentes, que aplicaron políticas monetarias expansivas junto a fiscales contractivas.

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La combinación de políticas monetaria y fiscal del modelo argentino, sin embargo, era a diferencia de la de los emergentes flotantes, ampliamente implosiva, pues la expansividad de la política fiscal para compensar la contractividad de la monetaria (consistiendo aquella en una inversióon del aumento de los términos de intercambio) no solo dependía de buenas condiciones externas para compensar un comportamiento del sistema financiero argentino que, por aversión al riesgo sistémico creado por la contractividad de la politica monetaria llevada adelante por el BCRA operóo en la forma divergente en que lo hizo, sino que por esto último, debió ser cada vez mayor, en la medida en que dicho comportamiento financiero local a lo largo del tiempo fue crecientemente divergente (por averso al riesgo sistémico) con los mínimos objetivos de la política económica.

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En cambio, para los emergentes flotantes no existió tal divergencia, sino que, sus sistemas financieros operaron de manera convergente con los objetivos de la política económica general y de esa forma no se abrió ninguna brecha creciente entre sus politicas fiscales y monetarias.

De manera que de ambas clases de macroeconomias, una fue socialmente sana y otra no. Y en la actualidad, la votación a por el manejo de las retenciones no es otra cosa que la votación a por el manejo de una políitica fiscal mas o menos expansiva, cuando posiblemente la politica monetaria sigue siendo, como hasta ahora y por decisión políitica (aunque con gran conflictividad socio-política), contractiva.

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Dependencia entre Regímenes y la Teoría de las Políticas de Estabilización

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La Teoría de las Políticas de Estabilización (a veces considerada teoría macroeconómica, con o sin justicia), ha seguido la muy desafortunada situación de la separación, o el aislamiento, del análisis de los Regímenes Monetarios¹.

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Como su nombre permite entender, las (muy diversas) políticas de estabilización tienen su sentido en relación al ciclo económico; de ahí que lo que hacen, es estabilizar el proceso socio-económico cuando éste sigue alguna clase² de patrón cíclico.

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El hecho de la constitución de fondos fiscales anticíclicos en las economías que en los últimos años siguieron regímenes de flotación-metas de inflación, fué compatible con los amplios aumentos del gasto público en Argentina, economía que siguió por el contrario, un regimen discrecional.

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Eso porque durante los años de la inversión de la curva mundial de rendimientos, ambas clases de regímenes (el discrecional de Argentina y el flotador de los emergentes) se encontraron sujetos a situaciones, practicamente hablando, imposibles de comparar respecto de la ciclicidad en su proceso socio-económico.

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De manera que, la interpretación del aumento del gasto público de Argentina, a la luz del comportamiento fiscal de economías emergentes en las que la constitución de fondos fiscales anticíclicos convivió con un régimen de moneda internacionalmente estandard (la flotación), es una interpretación que hace de cuenta que en Argentina se hubiera establecido una flotación, y hubiera estado sujeta a la misma ciclicidad inherente a tal, en vez de haber estado moviéndose a partir de un régimen discrecional, prácticamente antagónico a dichas flotaciones³ (y con una ciclicidad completamente distinta).

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Como se decía al principio, la separación de la teoría de las políticas de estabilización y la de los Regímenes Monetarios, es muy desafortunada.

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Permitiento, por ejemplo, olvidar completamente las drásticas consecuencias de no dejar flotar la moneda (y en Argentina, ciertos impuestos) durante un período particular de la economía mundial, es decir, las consecuencias de colocar a un país en un régimen discrecional (cambiario-impositivo) en tal momento puntual, y confundir el eventual o subyacente patrón cíclico de ambos casos, para después establecer una identidad entre el momentum de sus posiciones fiscales (o parte de ellas).

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Y permitiendo así, que el debate quede centrado en la aparente discordancia entre el momentum de las posiciones fiscales, en vez de dirigirlo a la esclarecedora y simple cuestión de la existencia (y consecuencias) de regímenes monetarios (incluyendo lo impositivo) totalmente alejados entre sí.

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Aún cuando pudiera parecer irreal tratar de señalar el ciclo socio-económico desatado por la obstinación política en posicionarse en un régimen discrecional, y apuntar a una flotación monetaria como salida elemental, aún así la identificación de ambas macroeconomías como si fueran iguales, y la subsiguiente aplicación de una especie de única Teoría de Estabilización para ambos casos por igual, no hace otra cosa que confundir más todavía la simple dinámica real de las cosas.

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En la Argentina reciente (sin flotación cambiaria ni impositiva), a diferencia de los emergentes con flotaciones y mercados libres, hubo dos patrones cíclicos contrapuestos simultáneos o bien, un patrón cíclico engendrado por el Banco Central más la política impositiva, sumado a y parcialmente a causa de un mundo que simultáneamente, aplica políticas de estabilización (de tasas de referencia) durante un momento (anclado en las políticas cambiarias de países de Asia) altamente expansivo.

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Dichos emergentes, recibían mejoras en sus Tots y bajas en sus tasas de interés de largo plazo (Investment Grades, por ej.) simultáneamente al aumento de sus tasas de interés de referencia domésticas y la constitución de fondos fiscales anticíclicos (totalmente justificados en ése mercado-invertido, que ofrece bajísimas rendimientos a plazo y altisimos Tots y que le ofrece esos dos elementos a pesar de y gracias a esas dos políticas), mientras que Argentina recibía de su política cambiaria e impositiva, altas tasas de interés (con catastróficas consecuencias de sustituir inversión por consumo) y altos Tots, parte de los cuales (via su política impositiva) eran destinados a paliar las consecuencias de dichas altas tasas de interés, a través del aumento del gasto público, que sólo pudo oponer a la catastrófica caída natural de la inversión privada, una expansión del consumo, que nunca corrió el riesgo de ser hiperinflacionaria, pero que fué cada vez más inflacionaria en tanto requirió la continuidad de un régimen cambiario-impositivo que, asfixia financiera paulatina mediante, dejara correr la inflación de costos que padeció la economía, imposible de revertir sin cambiar el régimen (y sin embargo, el llamado tipo de cambio real se habría mantenido siempre aproximadamente constante, a pesar de lo cual, la economía fué desestabilizándose por asfixia financiera, privada en primer lugar, y sólo más tarde fiscal).
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De aquí puede observarse que la ciclicidad potencial en dichos emergentes, que era atajada por los fondos anticíclicos fiscales, consistía en la eventual estabilización del crecimiento de la tasa de inversión relativa a la propia del consumo (y que gracias a dichos fondos anticíclicos, que tendían a abatir la tasa relativa de crecimiento del consumo, pudo ser cada vez mayor), mientras que en Argentina, la ciclicidad fué completamente distinta.

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Lo que tales emergentes trataban de evitar mediante fondos anticíclicos fiscales (dicha relación entre el crecimiento relativo entre la tasa de inversión y la tasa de consumo) después de aplicar subas de tasas de referencia que tenían el efecto de bajar las tasas de largo plazo (que podían, de no ser "controladas" por o através de tales fondos, dirijirse al consumo en vez de a la inversión), fué impuesto forzosamente en la economía argentina por la política cambiaria del BCRA más la política impositiva.

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Mientras dichos emergentes, mediante dichas políticas, operaban en contra de una inflación de demanda (ciclicidad en dicho contexto) ante una deflación de costos impuesta por su régimen monetario, Argentina se encontró con una inflación de costos impuesta por el BCRA y su estructura de impuestos como punto de partida, ligada a una caída ex-ante de la tasa de inversión privada y a una aceleración ex-ante de la tasa de consumo privado, y enfrentó una ciclicidad completamente diferente (independiente de la inflación).

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Esta última ciclicidad, la Argentina, consistía en que a la caída estructural de la tasa de inversión respecto a la de consumo, debida en definitiva a una polìtica monetaria contractiva por parte del BCRA (como se explica aquí, y anverso genético de su objetivo cambiario), se sumara una una estabilización de aquélla última*.
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Puesto que la política del BCRA e impositiva crearon una inflación de costos simultánea a la devaluación nominal de la moneda, queda en evidencia que la protección no pudo proceder de tal devaluación nominal de la moneda.**
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Es evidente que la protección efectiva fué aportada por el gasto público y su ritmo de crecimiento. Al contribuir a crear un mercado de consumo creciente, para paliar la caída de la inversión impuesta por la contractiva política monetaria del BCRA (e impositiva), es evidente que la protección industrial (por ej.) fué completamente dependiente del gasto público (ver dos párrafos arriba).

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En la medida en que se hubiera desacelerado el ritmo de crecimiento del gasto público, dada la inflación de costos impuesta por el régimen antedicha, y las altas tasas asociadas, el sector industrial habría perdido competitividad respecto de competidores externos que, como en el caso de los emergentes antedichos, experimentaban bajísimas tasas de interés y además de un ritmo no menor de creación de mercado interno en sus economías. De modo que cabe preguntarse sobre si ante la desaceleración del crecimiento del gasto público, en tanto no consistiera simplemente en una estabilización de la posición del superávit basada en un aumento de tarifas (que habría sido como un impuesto al consumo, y sólo hubiera redistribuido el ingreso entre sectores, redistribución que tampoco era sostenible en el tiempo pues nunca un impuesto al consumo puede ser indefinidamente utilizado para solventar los graves inconvenientes de un BCRA-cambiario junto a nada menos que otros impuestos), el sector industrial no hubiera reclamado un dólar nominal más alto que el precedente. (Ya tan temprano como hacia la mitad del pasado lustro, digamos, y no sólo en la actualidad; cuestión esta que evidencia que la esencia del problema sigue intacta y que en el fondo es en parte la siguiente: las industrias que no habrían sobrevivido a una expansiva flotación cambiaria-impositiva, y sectores sociales y políticos asociados, son capaces de lograr un fácil consenso para una política que pone en riesgo el trabajo sostenible de todos los habitantes del país, la estabilidad política, etc.).

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De manera tal que el aumento del gasto público, no sólo no tuvo efecto alguno sobre los precios, sino que en realidad, oficiaba como en el equivalente de una protección efectiva. De modo que la política de BCRA protegió a la industria sólo y exclusivamente en la medida en que, permitiendo recaudación, aumentara el gasto público para crear mercado***. --

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Esto lleva a preguntarse sobre si, dado que la flotación hubiera sido favorable a la industria, la protección llevada a cabo de esta intrincada manera (a diferencia de haberse acomodado la economía al ciclo externo que ya era protector de por sí) no habría favorecido a las industrias más ineficientes de todo el sector industrial (i.e: aquellas que la flotación con aumento de Tots y bajísimas tasas de interés de largo plazo, más el mercado interno asociado a estos elementos, no hubiera podido favorecer, a diferencia de otras actividades industriales...tal vez estas últimas, más concentradas en cuestión de capital, y sobre todo...con diferentes dotaciones de tecnologías...menos empleo dependientes????).

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Pues de ser así, se habría protegido el empleo y no la industria. Y por eso nos preguntábamos si estas políticas eran marxistas. Y de ser marxistas, cabe preguntarse porqué razón se hace un marxismo dependiente del ciclo económico mundial, y no un marxismo genuino, para todos las épocas y todos los tiempos. Y porqué un marxismo ciclo dependiente que, en el interín, destruye al nacionalismo económico durante, digamos, una nueva década.

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¹ Que incluye como un importante componente, aunque no sea el único, al Regímen Cambiario; y que debe incluir además, como se ha observado en Argentina, la estructura impositiva-elemento presente en la teoría de las Políticas de Estabilización, y su eventual ciclicidad.
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² El patrón cíclico toma su configuración de la interacción de algunos de los elementos de la economía, casi nunca los mismos necesariamente. Diferentes formas de organización de un proceso socio-económico, por diferentes decisiones políticas en un período, casi siempre dan patrones cíclicos a partir de diferentes conjuntos de elementos.

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³ Ya aquí, y para lo que sigue, huelga decir que los emergentes se movieron por sus flotaciones, en el contexto idéntico a políticas monetarias expansivas (aún cuando aumentaran sus tasas de referencia), ciento ochenta grados al contrario de Argentina.

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* La falta de familiaridad con la la relación que refiere el título de este texto o alguna otra extraña razón, al parecer, dejaron pasar por desapercibido el hecho de que para sostener un objetivo cambiario fijo en un mundo como el antedicho, el BCRA se involucró desde el principio y por todos estos años en los fundamentos para una política monetaria invariablemente contractiva. De modo que, como se ha señalado varias veces en Chespiritu, el récord histórico del nivel de aumento de Gasto Público, debe ponerse conceptualmente al lado de (posiblemente) una de las políticas monetarias más contractivas de la historia (en este caso, sólo para sostener un precio sectorial como la paridad cambiaria).
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**De estos puntos de vista, no se deduce ninguna conclusión general sobre una devaluación, etc. Como las que dicen: toda devaluación es...Todo lo que cabe señalar sobre la economía reciente es que la fijación cambiaria e impositiva, ANTE LA INVERSION DE LA CURVA MUNDIAL DE RENDIMIENTOS (fenómeno no de los más usuales, de ahí que cualquier generalización es gratuita) la no flotación cambiaria e impositiva era una política opuesta en todo a Keynes, potencialmente implosiva (por ello), en cierto sentido irresponsable y antinacionalista, etc.
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***Si el gasto público tuvo algún efecto multiplicador (ej. del consumo), queda demostrado que, aún cuando activara hacia arriba la inflación de costos subyacente, tranquilamente podría haber oficiado como el equivalente de (creando más mercado interno que de otro modo) un factor de aumento del tipo de cambio real industrial, aún cuando activara hacia arriba la inflación de costos. En última instancia, la activación hacia arriba de la inflación de costos, en la medida en que simultáneamente acelera la creación de mercado (demanda efectiva), queda rigurosamente sujeta a relaciones de descuento: dicha movimiento de precios y costos, si va acompañada de mayor mercado que de otro modo, recibe una relación de descuento a menores tasas implícitas de interés.
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Si el que paga en última instancia las tasas negativas de interés es el BCRA, entonces el aumento del gasto público realiza, vía la creación de mercado, tal descuento de las tasas percibidas por el sector industrial. Si el gasto público se hubiera congelado, la caída de la protección al sector industrial, al congelar el ritmo de liquidez interna, hubiera presionado hacia el dólar, tanto como hoy lo hace. La solvencia del BCRA dependía, mientras fijara el dólar a 3, de la posibilidad y realización del aumento del gasto público (ver *). Ello tanto antes, como ahora. Mas información, aquí.

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book

Folks?

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Como se ha observado en Chespiritu de la Bolsa, la política de sustitución de importaciones del último lustro, ha adolecido de una falla capital, consistente en el hecho de que la colocación del ahorro de la economía no acompañó en lo mas mínimo los objetivos iniciales.
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Dadas las singulares circunstancias de la economía mundial, la fiscalización del mercado cambiario (e impositiva) sin la fiscalización del mercado financiero (i.e: nacionalización de depósitos), condujo a dicha divergencia, con consecuencias socioeconómicas implosivas.

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La alternativa a por la flotación cambiaria (liberación del mercado cambiario) e impositiva era, ante dichas circunstancias exteriores, una alternativa no implosiva (aunque hubiera cambiado el objetivo, o presunto objetivo central).

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Sin fiscalización completa del mercado financiero, la liberación cambiaria-impositiva era la única opción no implosiva.

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Con fiscalización financiera completa, la intervención cambiaria-impositiva podría haber dispuesto de un perfil mucho mas benigno en relación a la convergencia en cuanto al destino de la colocación del ahorro de la economía.

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Esto plantea la cuestión de que el primer peronismo histórico habría sido mucho mas coherente con los objetivos que se planteó, que este último peronismo.

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También, ilustra el hecho de que, en las circunstancias mundiales antedichas, la llamada estrategia de "tipo de cambio real competitivo" no tenía asidero alguno mientras no involucrara, como en el primer peronismo histórico, la fiscalización de la curva de rendimientos a la par de la fiscalización-intervención cambiaria-impositiva (i.e.: nacionalización de depósitos, estatización gradual del mercado financiero).

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Se ve fácilmente que la fiscalización del mercado cambiario fue totalmente incompatible con un mercado financiero de libre concurrencia.

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Por esto, el debate estatización-no estatización, resultó y resulta completamente absurdo al abandonar la cuestión principal: estatización del mercado financiero (curva de rendimientos), mientras no se liberara el mercado cambiario; y focalizándose delirantemente en la estatización de cualesquiera otros patrimonios privados (no financieros), mientras se interviene el mercado cambiario.

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Si las condiciones políticas para una fiscalización completa del mercado financiero no eran viables, entonces la intervención cambiaria (tipo de cambio real competitivo) era catastrófica y se debió haber liberado el mercado cambiario (e impositivo). Pero nada de eso ocurrió.

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Dada la intervención cambiaria (e impositiva) para dicho contexto internacional, la única opción antiinflacionaria viable era la estatización financiera, evitando la ciclicidad catastrófica emergente del juego de una intervención cambiaria y un mercado financiero de libre competencia, ante las condiciones internacionales que tuvieron lugar (el período del llamado desequilibrio de los Fundamentals mundiales antes de resolverse en la gigantesca crisis actual).

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Dada la libre competencia financiera, y dichas condiciones internacionales, la política de sustitución de importaciones basada (ilusoriamente) en la intervención cambiaria (e impositiva), era completamente inviable a mediano plazo.

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La orientación marxista o laborista, e incluso industrialista, de los objetivos de la política económica del último lustro, requería la completa fiscalización financiera, para ser mínimamente coherente.

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De modo tal que se abandonó una opción con coherencia entre objetivos y políticas, la flotación y liberalización del mercado cambiario y otros, implementándose una de abrumadora incoherencia entre ambos; y durante la cual, la creciente intervención en diversos mercados (tanto como la creciente presión impositiva), fueron completamente evasivas de la cuestión principal y por tanto, estériles y dañiñas. Y así, la creciente intervención fue dañiña por eludir la cuestión capital y no per se.

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Esto no equivale en modo alguno a una defensa de la intervención. A una defensa de la intervención per se. Toda defensa de políticas per se, cuando no recaen simplemente en el absurdo y su vehemencia, puede ser a lo sumo un mero criterio de orientación política génerica o general, es decir, algo completamente irrelevante a la hora de decidir la política en particular en momentos puntuales del curso puntual de la economía del sistema internacional. Simplemente equivale a una defensa de un mínimo de coherencia entre las partes de la politica: si se intervino el mercado cambiario, durante las mencionadas circunstancias exteriores puntuales, se debía intervenir completamente toda la economía (sobre todo financieramente); si esto último no era viable, se debía aceptar una flotación cambiaria y una liberación de los mercados principales.
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La ingeniería económico-social del primer peronismo histórico (aun cuando reveló ser de alto riesgo y costo a mediano plazo), fué sin embargo sobradamente mas coherente que la reciente; y en este contexto comparativo, lo mismo aplica a las pretendidas doctrinas industrialistas actuales, intervencionistas actuales, estatistas actuales, etc., cuya coherencia interna es nula en tanto omiten todo concepto en relación a la curva de rendimientos, cuestión fundamentalísima en cualquier economía moderna y por lo que debe analizarse y plantearse, por así decir, con prioridad absoluta a cualquier otra.

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Sin una curva de rendimientos controlada (autocontrolada, ó por fiscalización, ó por intervención factible de un Banco Central según el régimen monetario fáctico), toda devaluación corre el riesgo de ser absurda (o llanamente una expropiación), toda estatización (de patrimonios privados no financieros) absurda y una dilapidación de la hacienda nacional en pos de los objetivos peor diseñados imaginables. El equivalente de recolectar los frutos alguna vez concebidos, y arrojarlos al fuego.

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Toda discusión acalorada, fué y sera el preludio para recolectar tales frutos y arrojarlos una vez más al fuego. Sectores sociales como el agrario, han recibido el agravio procedente de la conflictividad irremediable que presento la elocuente contradiccion en el diseño de la politica.

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Es completamente anómalo y perjudicial obligar cada vez mas a cada vez mayor cantidad de personas a empujar un automóvil que no tiene una sola gota de nafta; el automovil no arrancará, nunca irá en la dirección deseada. Esa dirección trunca ha sido a causa de las cuestiones del sistema financiero antedichas. El temprano diseño de la maquinaria ha sido mas artístico que de ingeniería, y el análisis posterior, ideológico y no técnico o cientítico.

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Al General, con todos sus desatinos y errores, no se le habría pasado por alto el grueso error de diseño en la temprana devaluación-postdevaluación.

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Las discusiones económicas y políticas observadas en el último lustro y las actuales parecen salidas de un vago onirismo, en el que la vehemencia de los comités, lobbys, el pueblo, etc. hace todas las veces de pre-juicio, lo que aplica además, para los autodenominados intelectuales de cualquier vertiente.

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Todo esto, además, habla de la historia del partido justicialista, que al parecer, se habría alejado de las instancias de fuerte apuesta y riesgo en materia de transformación social, al costo de asumir posiciones intrínsecas harto incoherentes, que de ningún modo se observaron en el pensamiento del General Perón. Y por ende, llama la atención hacia la cuestión de qué clase de historiografía ha sido aquella del Peronismo para consigo mismo, en la que cuestiones medulares como la antes señalada, no recibieron mención alguna durante mas de 5 decádas..
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Al mismo tiempo, llama a mirar con desconcierto al planteo de la autodenominada izquierda que al parecer, tanto como el peronismo en vigencia, desconoce la coherencia interna de la (preconcebidamente riesgosa) tecnología del peronismo del General Perón.

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E igualmente con extrañeza, al de la autodenominada derecha. De modo tal que, con una escuela como la del General en el haber, el país se encuentra con comités de adherentes a unas políticas de la derecha peronista (so called) que establece el ideario de un neo-industrialismo basado en la incoherente aplicación de una intervención del mercado cambiario sin intervención de la curva de rendimientos desde el principio (ideario defendido en términos de una imposible estrategia de tipo de cambio real competitivo), así como adherentes de una izquierda peronista, que pasando nuevamente por alto dicha lógica elemental (de un peronismo inicial que con tal de realizar transformaciones de magnitud, no reparaba en el riesgo político, social, etc.), descarga en sectores básicamente extraños, el costo que nace en el hecho de dejar en libertad la curva de rendimentos (sistema financiero), mientras se intenta (vanamente) realizar con éxito una intervención tal que permita el logro de ciertos objetivos.

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De modo que esto lleva a preguntarse a qué podría haberse debido la degradación del riesgoso pero inteligente peronismo del General, escindiéndose en dos ramas tan conservadoras como intelectualmente fallidas, las denominadas derecha e izquierda peronista, que no casualmente adquirieron en esa lamentable conversión, dos adjetivos (derecha e izquierda) que eran incompatibles (por lo menos, en el anhelo) con el peronismo de Juan Domingo Perón.

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Lado-B

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Siguiendo con algunos temas de escasa difusión, se observan algunas cuestiones de gran singularidad sobre la economía reciente.
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Como se ha mencionado con anterioridad, la curva mundial de rendimientos se invirtió (por los mercados de capitales y los Bancos Centrales) desde aproximadamente 2004. En ése contexto, que no está contemplado en ninguna teoría formal ni informal de macroeconomía (salvando los textos de Leijonhufvud), sucedió lo siguiente.
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La inversión de la curva mundial de rendimientos (una de cuyas dos contracaras puede considerarse como un cierto alcismo en un conjunto muy heterogéneo de bolsas), adoptó una forma bastante concreta respecto a la estructura preexistente de interrelación entre las monedas.
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La inversión de la curva provocó la devaluación del Dólar (hasta antes de la crisis actual) en el sentido preciso de que las monedas en flotación (i.e. metas de inflación) recibieron con políticas de aumentos en las tasas de referencia (y por consiguiente, de los spreads contra las del Dólar) el componente de alcismo generalizado de la inversión de la curva mundial que, teniendo por epicentro a cierta interacción entre los Estados Unidos y la República de China (i.e.), habría ido efectivizándose con continua antelación, en el resto de los países (no epicéntricos).¹
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Esa continua antelación en el efecto, y los spreads de tasas resultantes, que puede parecer una profusa lluvia de huevos (una huevada), se relacionó con el crecimiento exponencial de los costos sociales (además de y por el de los de producción y, desde estos, los fiscales) de las políticas de Argentina.
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La devaluación del Dólar, causada por la inversión de la curva mundial, tuvo como consecuencia para la política de fijación cambiaria-impositiva y no flotación cambiaria-impositiva, un efecto convergente con el de la inversión de la curva mundial (que fué la causa de la devaluación del Dólar) sobre tales políticas: la existencia simultánea de un aumento en el tipo de cambio nominal (la devaluación del Dólar es la Devaluación del Dólar, y es la Devaluación del Peso) y un aumento de las tasas de interés relevantes para la inversión reproductiva, tal que generó un movimiento nominal hacia arriba en toda la economía, dejando un tipo de cambio real siempre constante aún con dicho movimiento nominal en gran escala. Es decir, una suma de gran devaluación nominal (del Dólar y por tal, del Peso) más un crecimiento enorme de términos de intercambio, más un gran y altamente nocivo aumento en las tasas de interés. Con un tipo de cambio real constante resultante.

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De manera que la economía argentina habría importado en su totalidad los desequilibrios macroeconómicos mundiales de un mundo en una gran expansión tal que llevó al mundo a una gran crisis financiera. De modo que cabe pensar si la actividad argentina no se movera al compás de la de la media del pbi mundial, a diferencia de la de otros paises en los que podría moverse más lejos de la media mundial.

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Argentina podría haber reducido los impuestos al comercio exterior tanto como el precio del Dólar, dejando que el componente de alcismo generalizado de la inversión de la curva mundial sea el factor de generación de un aumento del tipo de cambio para el comercio exterior y el mercado interno, y al mismo tiempo aumentar las tasas de interés (del dinero), para lograr con ambos elementos, que la economía recibiera una baja en las tasas de interés del capital (ahorro) en su propia moneda (que se dió en todas partes en donde los mercados fueron libres, libres durante un periodo internacional de gran bonanza), que dirigiese un sistema de colocación del ahorro disponible, en lo que hubiera sido un fortalecimiento gradual pero continuo de sus condiciones iniciales (a diferencia de lo que ha ocurrido, cuando el ahorro, a raíz de una anomalía en su curva de rendimientos doméstica, fué colocado en actividades divergentes y presionando continuamente hacia la pérdida de las condiciones iniciales para su operación sucesiva, con lo cual la divergencia tuvo un multiplicador y su multiplicación; con los cuales, a su vez, se relaciona el crecimiento de los costos sociales y de producción antes mencionados).

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Que un país tenga que administrar un aumento en sus tasas de interés de referencia para que el mercado cotice descendentemente sus tasas de interés, tampoco se encuentra en ninguna teoría formal de macroeconomía (o políticas monetarias), pero tal elección es evidente cuando el mercado internacional (y de ser libre, el del propio país) ya está cotizando descendentemente las tasas, mientras el promedio de Bancos Centrales aumentan sus tasas de referencia para moderar ciertas cuestiones que aquello engendra. Pero la inversión de la curva mundial de rendimientos tampoco es objeto de ninguna teoría formal, y entonces, dicha obviedad no figura en ninguna parte.

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Por tal razón, gran cantidad de veces se cree discutir la ventaja de las llamadas políticas de estabilización, cuando toda política de estabilización siempre se define por y desde cuestiones puntuales del funcionamiento dentro de un sistema internacional de economías, y nunca al margen. Y esto es porque la inestabilidad macroeconómica siempre proviene de tales cuestiones puntuales, siendo las demás circunstancias, microeconómicas.

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Todo por lo cual, la discusión in-definida de políticas de estabilización (i.e: el papel del gasto público, presunta política de estabilización por excelencia) ha sido en Argentina una discusión de microeconomía², y una discusión de microeconomía tal que dejó las situaciones de la macroeconomía (correctamente definidas) totalmente periféricas durante un lustro, y cuyos aspectos concretos empezaron a mostrarse, ya concentrados y multiplicados (post-multiplicador), con gran claridad desde hace un tiempo³.

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¹ Grados de inversión en el Euro y en Brasil, simultáneos a la devaluación del Dólar contra ambas monedas, se observa en las mitades derechas del gráfico kaleckiano (publicado en su 109 aniversario, y el que nos preguntábamos si las políticas recientes de Argentina eran marxistas).

² El gasto público no tuvo ningún efecto no neutral sobre la (inexistente, salvo definida de modo completamente ad-hoc) demanda agregada, ningún efecto no microeconómico en el último lustro.

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³ El debate industria vs. agro, se ha seguido librando en el insólito y absurdo (para tal debate) contexto de la microeconomía, dejando la macroeconomía en el estante de las Lenguas Muertas, tal como lo estaba y está para cualquieras otros debates (más y menos desvirtuados que aquél). Lo insólito del contexto microeconómico para tal debate, se observa en el hecho de que en los últimos diez años, Argentina ha transitado por dos grandes convulsiones (una etiquetada de liberal y otra de industrial-popular) en las cuales no por casualidad la macroeconomía hizo de Lengua Muerta y, en la última de las cuales además, la defensa ad-hoc de la vía industrialista (y un aleatoriamente definido pleno empleo) coincide con un momento en el que la economía argentina importa los gigantescos desequilibrios macroeconómicos de un mundo con alta tasa de expansión y, ahora, gigantesca crisis; es decir, importa la exponencial tasa de desequilibrio macroeconómico anidada en una economía mundial que, durante un tiempo y hasta dar con una enorme crisis largamente presentida, tuvo exponenciales tasas de crecimiento.

El logro de objetivos políticos como los laborales, etc., debería perseguirse bien por fuera de la alternativa a entre gatillar la economia en un sentido industrialista o en un sentido contrario. Si bien dicha posibilidad puede resultar de complejísima resolución en lo hechos (políticos) concretos, también es astronomicamente descabellado y tecnocrático buscar su emergencia a través de una sucesión indefinida de regímenes marxistas seguidos de regímenes ultra-liberales.
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Educación Maynard et. al (Iluminatios)

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Interesantes temas como teoría de Keynes.
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http://esepuba.wordpress.com/
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Titanes en el Ring

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Continuando con algunos temas anteriores que aún siguen ganando vigencia, se observa que la política del Banco Central de Argentina en los recientes años, contraria al uso de una moneda estándar como unidad de cuenta y riesgo (lo que se hubiera posibilitado en un régimen de metas de inflación, como el que se mencionó varias veces en el blog de la ciencia maldita) llevó hacia una trampa de liquidez por resultar divergente respecto de la inversión de la curva mundial de rendimientos, y por ese motivo, emplazó a la política fiscal en una posición contragradiente tal que debía tratar de acomodar esa situación de un creciente riesgo de base sistémico en la curva de rendimientos de la economía de este país.

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De modo que en un sentido, las finanzas del Estado Nacional estuvieron obligadas a operar contratendencia a la política del Banco Central de Argentina.

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Esto contrasta con la funcionalidad de la política fiscal en una economía en la que ambas instancias operan hacia una misma dirección, como sucede de modo no deseado en períodos, en ciertos regímenes monetarios que dan lugar imprevisiblemente a comportamientos cíclicos como en Keynes, y que no es otra (la función del gasto estatal) que corregir el comportamiento de la curva de rendimientos del sistema de intermediación financiera, del que emerge no solo la cantidad sino la composición de la demanda efectiva (es decir, el nivel del equilibrio entre demanda agregada y oferta agregada, que siempre están en equilibrio en una teoría macroeconómica-aunque no en una microeconómica; y tambien la composición relativa: consumo-presente y/o exportaciones netas, inversión-consumo futuro: situación que también se decide en dicho sistema, según las posibilidades que permite en cada momento el régimen monetario; ej. en Argentina, no flotar)

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Una resumen aproximado de lo que haría la política fiscal en una situación en que operara con sinergia junto a la Banca Central (el mercado dicta una curva inconveniente de tasas y entre ambos se oponen), contraria a la que se ha observado en Argentina (la no flotación dicta una curva de tasas inconveniente y el fisco se opone, durante un auge externo que se lo permite), se puede observar en un texto anterior del blog.

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Como hemos tratado de ver hasta aquí en esta web, la precedente política del Banco Central de Argentina contraria a la flotación cambiaria y el asociado rendimiento de gravámenes al comercio internacional, durante un momentum de divergencia en importantísimos Fundamentals de la economía internacional, ha traído un sistema de circunstancias interrelacionadas.

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Respecto del ciclo económico, engendró un desplazamiento cíclico (involuntario) desde el mercado de capital hacia una hipertrofia del mercado de dinero, inseparable de una realimentación de un exceso de oferta de dólares (vinculado a la creciente debilidad del mercado de capital y al crecimiento de los rendimientos relativos del capital en alguna denominación monetaria o unidad de cuenta).

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Una economía en ese tránsito involuntario, mientras aparenta acumular reservas exteriores a causa de un proceso de sustitución de importaciones, en realidad muy probablemente lo hace a causa de una tendencia irremediable a la emergencia de una demanda especulativa de dinero hipertrofiando el mercado de dinero mientras los términos internacionales de intercambio se multiplican, y al tiempo que la erosión irremediable del mercado de capital y las altas tasas relativas de interés que paga la economía a causa del riesgo financiero que entraña dicho diseño, desalientan la demanda de dólares para invertir en importaciones de bienes de capital.

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Así se observa que el crecimiento del gasto público en dicho esquema de no flotación-apreciación nominal, ha corrido siempre detrás de la creciente y acumulativa atrofia del mercado de capital y la creciente hipertrofia del mercado de dinero, en dicho esquema de no flotación-apreciación nominal y, en cierto sentido y por ello, ha corrido siempre detrás de la inflación (o podría decirse, ha sido independiente* de la inflación, que tuvo lugar debido a la combinación de una multiplicación de los ToT-asociada a la hipertrofia del mercado de dinero, más un mercado de capital que cae simultáneamente en un proceso de atrofia irreversible).

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Por esto último de una hipertrofia del mercado de dinero simultánea a una creciente atrofia relativa del mercado de capital, es que la economía reciente se movió como en una trampa de liquidez. En este caso, creció a tasas orientales dentro de una trampa de liquidez¹.

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De manera tal que por no apreciar nominalmente la moneda desde el inicio, la atrofia creciente del mercado de capital en sus altas tasas relativas resultantes (relativas en términos de las tasas de corto plazo) engendró un proceso de descuento del crecimiento del gasto público a tasas crecientes de interés, dejando un valor presente cada vez más neutral e inclusive decreciente de los egresos fiscales aún ante grandes tasas de crecimiento corriente de los mismos.

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Esta situación, de atrofia del mercado de capital que desalentó de manera ex-ante la inversión privada (y parte de la demanda de dólares) y más tarde empezó a descontar también a tasas crecientes de rendimientos, el valor de los egresos fiscales corrientes, evidentemente se dió simultáneamente a la hipertrofia del mercado de dinero y los mercados de consumo por la causa subyacente que ha sido la enorme multiplicación de los ToT.

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De modo que esta última, fue simultánea al aumento de las tasas de descuento del valor de los (crecientes) egresos fiscales corrientes.

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Y la asignación (o distribucion) del crecimiento entre actividades, tuvo lugar en ese juego de tenaza, mientras la solvencia del Estado perdió performance lenta pero continuamente.

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El problema de una asignación tal del crecimiento, es obviamente que al pasar a ser insolvente, la economía deberá buscar alguna alternativa solvente (si el consenso político llega a adquirir alguna vez alguna relación con el punto de la solvencia económica-que no es otra que la solvencia del trabajo y ahorro de la población- y, desde ahí, la solvencia o continuidad política) y que, al girar hacia una asignación solvente, el costo de la enmienda para el país no se puede evitar.

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De manera que no parece inútil la cuestión de discutir todo el progresismo que se quiera en materia política, dejando aparte un consenso sobre las alternativas para no arriesgar el trabajo y ahorro de las personas, a un tránsito hacia la insolvencia y la evaporación.
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Haber tenido un dólar nominal más bajo (y menores impuestos al comercio entre países), posiblemente habría sido tan y más desarrollista como un (ocultamente dañino) dólar nominal alto con impuestos al comercio internacional, si el dañino sistema político se hubiera arreglado a sí mismo (cuestión que no queda para nada claro que vaya a ser alguna vez posible, o porqué debiera alguna vez poder serlo), en vez de enmascararse en las idas y venidas de un sistema bancario.

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¹ La coexistencia de inflación y una trampa de liquidez no es casual. En realidad, la unidad de cuenta (y riesgo) implícita (que no ha sido el dólar) causó dicha trampa de liquidez y por esa misma razón, el peso perdió valor o poder adquisitivo.

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Devaluar el peso contra el dólar y al mismo tiempo establecer un aumento de los impuestos al comercio de exportación, naturalmente no hace del dólar una unidad de cuenta demasiado efectiva. Del mismo modo que existen canastas de monedas como unidad de cuenta y riesgo, también existen canastas de commodities como unidades de cuenta y riesgo o patrones fiduciarios (por ej. el oro, plata, etc.).

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El caso de la Argentina reciente, es uno en el que la no libre flotación (apreciación nominal) del dólar ha significado precisamente que el dólar no fué la unidad de cuenta efectiva. En relación a esto, justamente, las voces que solicitaban la rectificación de la política hacia una libre flotación (revaluación nominal y eliminación de retenciones), eran y son voces que solicitan la adopción de una unidad de cuenta y riesgo generalizada como el dólar o una canasta más amplia. En lugar de una que obedece a la discreción efímera de una parte del sistema político (la canasta efectiva en cuestión, habría sido una relacionada con algunos mercados, como el de commodities, algunos activos y tasas externas, etc.: esto se puede comprender intuitivamente cuando se piensa en aumento del dólar junto a un aumento de impuestos al comercio de commodities, que en cierto sentido se anulan en relación a la efectividad).

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Parte del punto fué (y todavía es) no la canasta efectiva como tal, sino la discrecionalidad de esa canasta efectiva que constituye la unidad de cuenta o patrón fiduciario para la economía del país, mientras que como es sabido, existen patrones basados en canastas efectivas que son indiscrecionales (y en muchos sistemas políticos alrededor del mundo de hoy).

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Por ello la discusión devaluacionismo versus no devaluacionismo, mientras no apunte a completarse en el sentido de una discusión entre una nueva canasta efectiva u otra canasta efectiva (discrecionales o no), no dispone de puntos de apoyo y queda en el aire.

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* Si la aparente inflación pudiera denominarse de costos, entonces es por definición evidente que el ritmo del gasto público no ha sido elemento clave. Como alguna vez señaló el autor de un maldito blog, la "inflación" era de origen cambiario.

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res pública

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EM: Según entiendo tu argumento, es que si el gobierno argentino hubiera reducido las retenciones a la exportaciones, pari passu con la devaluación del Dólar frente a las demás monedas, cuando comenzaron a distanciarse las tasas de referencia de los otros Bancos Centrales con respecto a las de la FED, se podría haber inducido una baja en la tasa de interés interna en Argentina sin que se devaluara el Dólar con respecto al Peso, es decir, sin que se apreciara el Peso respecto al Dólar*.
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Yo creo que como vos sostenés, la eliminación de las retenciones hubiera probablemente permitido una baja en la tasas de interés en Argentina, pero ello hubiera sido consecuencia de la menor inflación derivada de la apreciación que habría experimentado el Peso con respecto al Dólar. Por supuesto que ello hubiera evitado la devaluación del Peso en relación a las demás monedas.
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HB: Sí, tal era mi argumento. El suyo, es también comprensible. En ambos, la apreciación del Peso hubiera traído un proceso de baja en las tasas de interés, digamos, a partir de una menor inflación (yo diría una menor inflación ex-ante).
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Recién ahora, con ése punto ya aclarado, puede expresarse otro punto que sería muy importante. La importancia se relaciona con que éste otro punto, ya esta ciento por ciento teorizado en Keynes.
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Para empezar, se podría decir que entonces, en tanto la no apreciación del Peso iba a causar un proceso de aumento en las tasas de interés (yo diría rendimientos, para hacerlo más Keynes), la no apreciación fue un esquema de política anti-Keynes (Keynes, por ejemplo, escribió nada menos que su libro de 1930-considerado por Friedman el mejor libro de Keynes, dedicado a oponerse a la revaluación de la Libra inglesa en 1925 a la paridad de pre-guerra, puesto que ello implicaba tener que aumentar las tasas de interés para sostener ésa nueva paridad (menor), y ello iba a implicar aumentos en toda la curva, caída de la Inversión interna y un proceso de deflación en Inglaterra.
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Resumiendo: no apreciar el Peso fue un esquema contrario al Keynes del Treatise on Money.
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Pero Keynes fue más lejos que eso, y años después agregó el análisis de la gestación y desenlace, del ciclo económico (lo que en macroeconomía debe evitarse, pues por definición consiste en comportamientos que se autodestruyen).
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De manera que la no apreciación del Peso, habría gestado un ciclo en la economía de Argentina; comportamiento que, por definición, se autodestruiría (razón por la cual habría sido anti-Keynes) y ello, por la variable central en Keynes, los rendimientos.
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El alza en los rendimientos, dicho en lenguaje Keynes, habría engendrado una acumulación del crecimiento impulsado por la mejora de los TOT, en torno a una burbuja (discontinua por definición) de Consumo y cuya contracara, en Keynes, habría sido el vaciamiento gradual del componente Inversión (privada)¹, ligado a los rendimientos.
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Pero de aquí, surge toda una sencilla perspectiva para la cuestión fiscal.
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Si el esquema iba a traer alzas en las tasas (o rendimientos), y a vaciar el componente Inversión (privada) del (alto) crecimiento, y todo eso por definición, entonces la solvencia fiscal a n-períodos vista estuvo amenazada desde el inicio, también por definición.
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Y ello explicaría que, como en el Keynes conocido, en el cual el gasto estatal debe operar para paliar el efecto de un proceso de alza en las tasas-rendimientos (Tal y ningún otro es el sentido de la política fiscal expansiva de Keynes: gastar más, cuando las tasas suben y el Banco Central nada puede hacer en contra, por causa de cierta resistencia bursàtil**), el gasto estatal haya aumentado como lo hizo, y cada vez más, en tanto el esquema subyacente (no apreciar) no fué modificado, razón por la cual el alza de tasas continuó y continuó (cada vez más cíclicamente, y así dando un mercado cada vez más consumista y con menos Inversión Privada, en términos relativos)¹.
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Así se llegó a que, por no cambiar el esquema subyacente, el gasto estatal haya tenido que aumentar (si se pretendía crecer) continuamente y, sin embargo, cada vez con un "multiplicador" más débil, digamos; por lo cual se atinó a aumentar los impuestos (125).
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Es decir, la raíz fue anti-Keynes, y se la intentó paliar (aunque vanamente y cada vez más peligrosamente) con mayor gasto estatal. Pero ésto último, en cierto sentido era anticíclico, o sea, paliaba los desmanes del esquema subyacente. Si el Estado hubiera ahorrado más y gastado menos, mientras el esquema subyacente continuara, se hubiera estado doblemente en contra del principio de la macroeconomía. Es decir, el énfasis no debe ponerse en el Gasto expansivo, sino en los efectos (ex-ante) de la no apreciación del Peso.

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** Apreciándose con respecto a las démas monedas.
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** Esto puede incluso ser una errónea política, dependiendo de las circunstancias internacionales. En una trampa de liquidez estandard (resistencia bursàtil debida al sobredimensionamiento dinámico del ancla implícita en el régimen monetario-cambiario preexistente), la tendencia del mercado a volcarse hacia las exportaciones netas (que deprime el interior) se da mientras los precios internacionales se dan con tendencia a la baja (por circunstancias más o menos similares en otros países y monedas), razón por la que tal prescripción puede ser correcta. En éste caso, el valor de la expansión fiscal tal vez se descuente implícitamente al nivel (decreciente) de precios de las importaciones, o a un nivel aproximadamene constante de los términos de intercambio (con decrecimiento simultáneo en sus dos componentes). Esta misma relación, podría dificultar una política de tal naturaleza (y expansivas en general) para Estados Unidos hoy.
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.v¹¹ Así se llega fácilmente a la observación de la relación entre microeconomías (endógenas) y Regímenes Monetarios (Flotación-No Flotación), algunas de las cuales-como demostró Keynes, son cíclicas y perecen.
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II

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Durante los años de la pasada Invertida Curva Mundial de Rendimientos, con los principales Bancos Centrales del mundo involucrados en políticas de aumentos en las tasas de interés de referencia y al mismo tiempo, un prolongado auge en los mercados de bonos mundiales (posibilitado de algún modo por las políticas cambiarias de grandes países comerciantes de Asia, entre otras cosas) y sus efectos alcistas en mercados internacionales de commodities, etc., el establecimiento de altos impuestos a la exportación en Argentina habría sido la causa de la caída del denominado tipo de cambio real (concepto que en este blog está terminantemente prohibido por basarse en el concepto de nivel general de precios- siendo éste un concepto de escasa correspondencia real por faltarle a sus movimientos un "eslabón", pero que aquí se usará excepcionalmente).
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Es decir, la causa del comportamiento ascendente de los precios de la economía, por haber obliterado un comportamiento de las tasas de interés (en cualquier escenario cambiario) favorable a la inversión e importación de bienes de capital y en contraste, haber creado una curva de tasas excelente para un mercado consumista y al mismo tiempo, transformar cíclicamente la función de producción¹ de la economía y la sociedad, cada vez menos operativa en base a bienes de capital e incorporando entre otros elementos, una indolente cíclica burbuja en inmuebles a dicha función.
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Mientras todos los Bancos Centrales durante años corrían hacia arriba sus tasas de interés de referencia y mientras aumentaban los términos de intercambio, la función de producción (componente de la demanda efectiva) de Argentina se movió irreversiblemente en dicha dirección, por causa de altos impuestos a la exportación.
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En tal contexto tuvo lugar la política de gasto fiscal, con aumentos continuados año a año. No debe sorprender una política fiscal expansiva cuando la economía está importando alzas en las tasas de interés desde la economía internacional (y transformado su función de producción-componente de la demanda efectiva, en un sentido inconveniente), por causa de una configuración inicial basada en niveles de gravamen al comercio internacional en un mundo con "inversión" en su curva de rendimientos.
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O sea, una política fiscal keynesiana para limitar la destructiva dinámica de una configuración inicial antikeynesiana.
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De aquí, la cuestión de si la única desaceleración del gasto fiscal compatible con el objetivo de una corrección del comportamiento de la curva de tasas (pleno empleo), no habría (años atrás) sido una tal que hubiera dispuesto de una corrección descendente simultánea en los impuestos al comercio internacional².
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¹ Ver los primeros párrafos de Expansión Mundial; Inflación y Retenciones argentinas.
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² Un proyecto de movilidad de las retenciones que protegiese la macroeconomía de Argentina, podría haberse basado (entre otros) en el siguiente criterio mínimo (mientras durase la inversión de la curva): ante una política monetaria mundial promedio o ponderada de alza en las tasas de interés, bajar las alícuotas de impuestos al comercio internacional y, a una política monetaria promedio o ponderada de baja en las tasas de interés, aumentar dichas alícuotas.
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John Maynard Keynes

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La Invertida Curva Mundial de Rendimientos

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Es un hecho más o menos reconocido el que la curva mundial de rendimientos se invirtió durante un extenso período de la postdevaluación de la economía de Argentina. Los principales Bancos Centrales del mundo dieron a luz a un sostenido proceso de alzas en sus tasas de interés de referencia dirigido hacia los mercados financieros, al mismo tiempo que los rendimientos en los mercados de capital y largo plazo en muchos mercados del mundo, entraban en una tendencia a reducirse siendo impulsados descendentemente por el gran crecimiento del volumen endógeno de la liquidez internacional, transformando simultáneamente las condiciones para el crecimiento de muchas economías, el comercio internacional y las bases de los mercados de commodities industriales, agropecuarios, etc., entre otras circunstancias.

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El gráfico superior captura sólo un par de situaciones relacionadas con la inversión de la curva de rendimientos internacional. En la parte anterior se encuentra la evolución de la Euribor en una escala de tiempo que progresa de derecha a izquierda, por un período de tres años, mientras que en la parte inferior se observa en una escala normal de tiempo, el precio internacional del aluminio, que se duplica o triplica en parte simultáneamente a la duplicación de la tasa de interés dispuesta por el Banco Central de Europa, en un período de aproximadamente un año y medio (en la gráfica).

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En mayor o menor sincronía, se podría observar la política de tasas de la FED, junto a la tendencia en algunos mercados de bonos, y junto al pronunciado alcismo en los precios en diferentes clases de mercados, incluyendo commodities, monedas; las reacciones de algunos otros Bancos Centrales a dicha constelación, etc.

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La Argentina postdevaluación se encontró entonces, con tal combinación de circunstancias inherente a la inversión de la curva mundial de rendimientos: por un lado un permanente proceso político de subas en las tasas de interés de referencia en las principales monedas globales y del comercio internacional, junto a (en lo que afectaría a la Argentina) una expansión nunca igualada (como la célebre pizza popular) en los precios y el volúmen de cotización de un amplio espectro de commodities industriales, agrícolas, etc.

En ese singularísimo contexto del mercado mundial, involucrado en una política generalizada de alzas en las tasas de interés del dinero por razones ligadas al ciclo económico-financiero mundial, el sistema financiero de Argentina y su economía crearon un nuevo mercado postdevaluación.

En este punto, conviene recordar la teoría del economista J.M.Keynes. En esta teoría, el corazón o núcleo consiste en administrar lo necesario y suficiente para que las tasas de interés de largo plazo (rendimientos de los títulos, bonos, etc. ) de las que depende la inversión interior, se mantuvieran lo suficientemente reducidas para las condiciones internas existentes. Tal es así, que Keynes llegó a entrever una justificación a las pretéritas políticas del mercantilismo, con base en sus objetivos últimos en términos de mantener razonablemente acotados esos rendimientos gracias a la afluencia de metales (o posiciones metálicas en la Banca), ante la probable dificultad de llegar a ello por otros instrumentos, en tales épocas de escasa técnica y comunicaciones.

En principio Keynes propuso la utilización de la administración por el Banco Central, de las circunstancias necesarias para mantener cierto nivel suficientemente bajo en aquellos rendimientos y, si las circunstancias evolucionan dentro de tal o cual contexto, que pueda el Estado tomar transitoriamente la tarea en su agenda política.

Ahora, reconsiderando la singular situación que enfrentó la economía de Argentina en sus últimos años, puede plantearse el interrogante acerca de cómo habría podido Argentina conducir su economía de modo de lograr el objetivo central en la teoría de Keynes (unas tasas de interés del capital o rendimientos, lo suficientemente reducidos) durante un período de la economía internacional en que predominaron los ciclos de alzas de las tasas de interés por los principales Bancos Centrales, y al mismo tiempo y entre otras cosas, auges en diversos mercados, en lo que se conoce como curva invertida de rendimientos.

Después de observar los elementos relevantes, se desprende por mera deducción o inducción, que quizas la única manera de que disponía para evitar ("importar" del ciclo internacional) el alza en los rendimientos relativos de largo plazo en su propia curva de rendimientos (alza que efectivamente tuvo lugar causando enormes daños a la economia argentina), se encontraría en la eliminación de las retenciones a la exportación y sería totalmente dependiente de ella.

Cuando todos los principales Bancos Centrales están aumentando las tasas nominales de interés del dinero, y mientras opera un auge en los precios de diversos mercados, no habría manera más elemental de desintegrar la "importación" de las alzas en las tasas globales de interés del dinero hacia las tasas interiores del capital, que liberando todo lo posible el mercado de aquellos contratos (bienes) en los que el amplio alcismo internacional trae (para decirlo a grandes rasgos y sin los rodeos que serian necesarios sino) una situación de caída en las tasas de interés reales ex-post que se produce por una gran expansión simultánea de la liquidez para la posibilidad de (re)liquidación financiera (o secundaria) de dichos contratos simultánea a la paralela y continua alza en el precio internacional del subyacente, mientras las tasas nominales del dinero en todo el mundo están aumentando al unísono por obra casi concertada de todos los Bancos Centrales del mundo.

De tal modo que en el antedicho contexto de una curva mundial invertida de rendimientos, pocas cosas habría habido más contrarias a la teoría de Keynes que el establecimiento de retenciones a la exportación. Y ello se ha podido observar en las consecuencias de dicho establecimiento, en la caída de la inversión interna (distinta de una burbuja inmobiliaria para renta financiera) e importación de bienes de capital, debidas a los aumentos relativos en las tasas de interés más largas junto a la caracteristica líquida-preferentemente líquida de la cartera crediticia de la Banca del país, y que tarde o temprano afectarían a la solvencia fiscal.

Estos aspectos adquieren resignificación en la actualidad, cuando la curva mundial de rendimientos ya no es invertida sino normal, pero que ocurre ahora en simultaneidad a una reversión de todos los alcismos antes referidos, que ahora se convierten en bajismos.

En este contexto, devaluar el peso o no devaluar el peso, podría ser algo relativamente indiferente mientras se lo compare con la alternativa a entre seguir manteniendo impuestos a la exportación en un mundo con caída de precios y por ello, seguir importando alzas en las tasas de interés (ahora, de las de largo plazo mundiales o rendimientos), o acelerar la liquidez y el volumen de liquidez para la curva de rendimientos argentina en tal circunstancia, a través de una decisión en el sentido opuesto.

Sin plantear tal disyuntiva que haría a los fundamentos de la curva argentina de rendimientos, la devaluación solo servirá para que un gobierno pueda ganar un período adicional de elecciones, más allá del cual, el ciclo interno de suba de tasas de interés relevantes para la inversión y la importación de bienes de capital, seguirá operando y destruyendo los fundamentos de una economía al estilo Keynes, en la que el Estado está en equilibrio financiero y constitucional, y la economía no pierde dinamismo.

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Escandir

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Keynes desagregó (como en) una microeconomía, pero agregó un ancla, en contraste con la microeconomía tradicional. De manera que la macroeconomía puede fundarse con precisión en la incorporación de un ancla (o de anclas) a un framework microeconómico.

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Por la incorporación de un ancla en tal framework, el framework dejará de comportarse necesariamente (determinísticamente) al modo de equilibrio general, y podrá admitir el ciclo económico; es decir, movimientos acumulativos o su fundamento en términos de covariaciones (covarianzas).

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Keynes realizó tal configuración debido a la existencia de una Curva de Rendimientos manejada por un sistema financiero que opera con dicotomía de plazos, de modo que la macroeconomía puede fundarse con bastante precisión en una desagregación en dos partes de una microeconomía y en la incorporación de un ancla¹; por ejemplo, un ancla adecuada en la economía moderna es dada por alguna moneda del mercado cambiario (que liga una microeconomía con otra microeconomía) cuya dominancia en el arbitraje internacional de intereses sea relevante en un tiempo dado, y por tal razón afecte o configure a la curva de rendimientos.

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Y de modo en que el sistema financiero covaría en su interior (o bien, la información en su interior lo hace) y permite o genera la covarianza de los elementos de la microeconomía, a través de la curva de rendimientos resultante.

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En Argentina, expresiones como tipo de cambio real o atraso cambiario (posiblemente de origen monetarista y por ende ajenos a la macroeconomía, del mismo modo que el monetarista concepto afín a esos dos, el de nivel general de precios), no permiten reparar en la génesis en (o por) unos dos precios relativos (elegidos políticamente) dados, de una ciclicidad dañina tal que deja las cuestiones cambiarias en un plano secundario, a lo sumo necesario pero siempre insuficiente.

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Tales expresiones, en cierto sentido representan la frontera entre la macroeconomía o teoría del ciclo económico o ciclo de crédito, y su ausencia.

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Si un conjunto de precios relativos de una microeconomía con ancla (cambiaria) para su curva de rendimientos, lleva hacia una trampa de liquidez* durante una expansión de la liquidez internacional semejante a una explosión de la oferta de metales en la época de la conquista, trampa durante la que el gasto estatal naturalmente² tenderá a crecer cada vez más hasta llegar a tasas de crecimiento que superarán la de expansión metálica mundial, y durante la que las finanzas del Estado serán de débil constitución hacia adelante, todo esto debido a que dicho conjunto de precios y la situación de su ancla relevante (ver Los precios en Argentina, El País, Tsunami de Copom) están forzados a generar necesariamente un ciclo crediticio bajista sobre los mismos precios relativos, por cuestiones totalmente ajenas al concepto monetarista de atraso-adelantamiento cambiario y, después de que la expansión mundial deja de arrastrar la trampa interna de liquidez, se inculpa a la monetarista variable de atraso cambiario, entonces la teoría macroeconómica es una teoría que habrá cumplido el papel de lengua muerta por una década(adicional).

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¹ La obra de Keynes llamada "Teoría general de la ocupación, el interés y el dinero", se puede interpretar como "Teoría general de la ocupación y la Curva de rendimientos", puesto que interés y dinero, bonos y dinero, capital y dinero, constituyen cualquier curva de rendimientos en una economía moderna.

² La idea de fondo anticíclico durante una trampa interna de liquidez que es arrastrada por una enorme expansión mundial, debe confrontarse con dicha trampa de liquidez, y con el hecho de haber podido bajar la tasa de crecimiento real para un arrastre exterior dado, sólo para poder deflacionar parte de la inflación interna (que fue exógena al gasto estatal e importada en cierto sentido de Brazil y a causa de dichos precios relativos iniciales: el peso después de devaluarse contra el Dólar, siguió devaluándose contra todas las demás monedas relevantes del comercio exterior y el arbitraje internacional de tasas de interés que éste dispuso y creó); es decir, habría sido equivalente a preservar el conjunto recesivo de precios relativos iniciales, y simultaneamente abatir parte del impulso del arrastre internacional y así deflacionar. De modo que habría protegido dichos precios relativos, al costo de imposibilitar la entrada del impulso del arrastre internacional a toda la economía y el país, deflacionándolos.

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*La noción de trampa de liquidez como mero atesoramiento de dinero por parte del sistema financiero, es ampliamente errónea en el sentido de que elimina la circunstancia de que en un sistema económico y financiero, tambien el dinero financia a la actividad real, de modo que elimina el concepto correcto de que el traslado hacia el dinero se da en simultaneidad con una expansión en la financiación del consumo y/o las exportaciones netas, aunque (y porque) su sector de bienes de capital entre en recesión, período de traslado durante el cual empiezan a redundar stocks de todo tipo (que puede incluir factores y, en la Argentina reciente por ejemplo, dólares). La economía de Japón, durante una trampa de liquidez, no llevo su pbi a cero, sino el crecimiento de su pbi a cero. Una economía en trampa de liquidez no lleva su pbi a cero; y si dicha trampa se da durante una gran expansión mundial, el pbi puede crecer al tiempo que su sector de bienes de capital (nacionales ó importados) recesiona, y de éste modo la trampa puede filtrarse si se filtra el impulso exterior.

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Tsunami de Copom

El País

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En Los precios en Argentina se habla de una trampa de liquidez en Argentina, durante un auge internacional. La trampa en cuestión, explicada por el establecimiento de retenciones al comercio exterior de bienes primarios de Argentina y la consolidación definitiva de la política económica en el apoyo a un mercado ISI que enfrentó en los primeros años de la postdevaluación-primeros años de su configuración, una política de intensas alzas de tasas de interés del dinero en la curva de rendimientos de Brazil y vinculada, entre otros factores, al Banco Central de Brazil, significó que dicho auge internacional representado (para Argentina) en el amplísimo aumento de sus términos de intercambio, haya sido consumible en vez de capitalizable, por obra del arbitraje internacional de tasas de interés y su establecimiento de una Resistencia en torno al mercado argentino de capitales del mercado ISI¹.

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Dicho de otro modo, significó que la consolidación definitiva de dicha política económica destruyera su propio mercado de capitales (o su posibilidad) en moneda interna, independientemente del cierre de mercados de capital debido a la irresuelta cesación de pagos, y observable en el comportamiento de la curva de rendimientos de Argentina, con continuos aumentos relativos en las tasas de interés reales del capital (largos plazos) y caídas simultáneas relativas en las tasas reales de corto plazo (dinero), que en su combinación explican el comportamiento de la creciente inflación de precios, como a partir de un amplio aumento de la demanda efectiva-demanda agregada y oferta agregada a idénticos ritmos, simultáneo a un aumento continuo en los costos del capital.

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Se observa entonces que tal política económica de naturaleza Prebisch (marxista?), ha sido endógenamente recesiva enfrente de dos circunstancias exógenas expansivas, el amplísimo aumento de los términos de intercambio (auge internacional) y la existencia de desempleo en Argentina.

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Ello equivale a decir que la expansión se ha debido, a pesar de una política endógenamente recesiva, a la existencia exógena de desempleo junto al intenso y exógeno giro de los términos de intercambio internacional.

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De aquí se llega al hecho de que la recuperación del empleo observada, fue de una naturaleza completamente antiKeynes (en quien la recuperación y/o protección de un nivel de empleo-hacia determinados nuevos precios relativos interiores, se hace siempre en forma simultánea a la recuperación de un tamaño determinado del mercado de capital-para dichos nuevos precios relativos interiores- y nunca a pesar de su destrucción), y de que, por ello, no sería siempre conveniente decir que la administración argentina ha utilizado ya el arsenal keynesiano durante el momentum exógenamente expansivo (auge internacional más desempleo heredado), y que en la actualidad, en un momentum que ya no lo es, no dispone de tal arsenal.

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¹ Durante un período relativamente largo de alzas en las tasas de interés del dinero en el mercado de Brazil- mercado de colocación de manufacturas argentinas y/o mercado manufacturero de producción que Argentina puede dejar de comprar-sustituyéndola, el arbitraje internacional de tasas de interés crea una Resistencia sobre el mercado de capitales del ISI debido a que tales alzas crean una presión deflacionista en diversos mercados reales de Brazil por la que aquellos mercados competidores comerciales con el ISI de Argentina pueden obtener reducciones en sus costos reales tales, que determinan automáticamente aumentos en el riesgo de los emprendimientos del ISI de Argentina, y a través de esta circunstancia, la base de riesgo en la que se fundamenta (la valuación en) el comportamiento del mercado de capital para el mercado argentino queda trasladada en su aumento, creando tal resistencia del mercado a mejorar ascendentemente la valuación del ISI más alla de cierto nivel aún durante la gigantesca expansión de los términos de intercambio del país, imposibilitando y/o destruyendo la capitalización del ISI impulsado politicamente (antagonismo dañino que se ha observado muy claramente, en la emergencia de cierta burbuja inmobiliaria-financiera para una política económica que se ha denominado a sí misma industrialista).

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Este concepto es el que se expresaba muy sintéticamente en Neither Nor y en Curva invertida.

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Prize Theory

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Economistas de la Universidad de La Plata Espacio sobre economía con un enfoque selectivo de temas y metodologías.
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Finanzas Públicas Espacio sobre economía y temas afines, cuya diversidad de opinión y editorial lo convierte en una suerte de periódico especializado online.
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Los precios en Argentina

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Las retenciones a la exportación de bienes primarios más el sostenimiento administrado del Dólar en su nivel, más la dirección del gasto (y la composición del presupuesto y el sistema tributario en general), todas variables argentinas que definieron implícita o explícitamente al Real como unidad de cuenta o moneda patrón para el sistema económico argentino de la postdevaluación, más el aumento de los términos de intercambio (o profunda baja en las tasas efectivas de interés del Dólar), más la forma de la curva de rendimientos del Real de Brazil-moneda patrón, con inflación de activos (ligada al Investment Grade) y un aumento endógeno de la demanda de dinero (tal que dio tasas de interés del dinero en aumento, rápidamente asociables a la política monetaria del Banco Central de Brazil-política de administradas subas de tasas de interés del dinero), siendo estas dos últimas variables exógenas a la Argentina, dieron a través del arbitraje internacional de tasas de interés entre el peso y el Real-moneda patrón, una forma para la curva de rendimientos argentina consistente en aumentos relativos en los rendimientos de los activos de más largo plazo, simultáneamente a tasas reales negativas y en descenso en los mercados de dinero en general-cortos plazos*.

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La forma resultante para la curva de rendimientos argentina, comprensible medida en Reales como moneda patrón, explica en la inflación de los costos del capital (importada así de Brazil, por el arbitraje internacional de tasas peso-Real) y en las tasas reales negativas de interés del dinero en general, el amplio aumento en la demanda efectiva-demanda y oferta a iguales ritmos (ver párrafo 9 de la tercera y última sección de La nueva unidad de cuenta para la explicación de la elasticidad unitaria de la respuesta de la oferta agregada), sorteando la inflación de costos (de capital) o inflación relativa de los rendimientos de activos a plazo importada-que se liga al cambio en la unidad de cuenta o moneda patrón inevitablemente y equivalente a un cambio en la unidad en la que los precios en pesos tienen significación.

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Los precios de Argentina medidos en pesos han aumentado así por la relación con la nueva moneda patrón para el sistema económico de Argentina, es decir, obedeciendo a factores internacionales dada la temprana estructuración del mercado postdevaluación.

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Dada la temprana estructuración del mercado, la baja internacional en las tasas efectivas de interés del Dólar junto al arbitraje de tasas con Brazil para dicha dinámica en la curva de rendimientos de Brazil¹, configuraron de modo continuo la simultaneidad en el alza de los rendimientos relativos del capital y la emergencia de tasas reales negativas de interés, o sea la forma de la curva de rendimientos de Argentina, que explica todos los demás sucesos (expansión real, estanflaciones sectoriales o parciales, aumentos del gasto público para subsidiar implícitamente ciertos efectos sectoriales de la inflación de costos importada-estanflaciones, las políticas de mercado abierto del BCRA-devaluar el peso contra el Real para moderar la inflación importada vía aumentos excesivos en los rendimientos de los activos de mayores plazos y las subas de tasas por emisión de letras o notas, para moderar el alza en dichos rendimientos ante el arbitraje internacional de tasas, etc.).

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Puesto que la expansión real obedeció a que la demanda de dinero real aumentó intensamente sobre tasas reales negativas de interés (causadas por el alza relativa simultánea de los rendimientos de los activos a plazo por el arbitraje de tasas con Brazil durante bajas internacionales de las tasas del Dólar) realizándose así, sorteando los aumentos de precios subyacentes-neutralizándolos macroeconómicamente, es decir en tanto concierne al ciclo económico, aunque no microeconómicamente (indigencia social, etc.), se comprende que el ciclo económico de expansión real ha sido independiente de los precios en pesos² y que la desaceleración o detención del ritmo de expansión real podría esperarse en términos del comportamiento de la misma curva de rendimientos de Argentina, es decir, independientemente de los precios en pesos y relacionándose a las tasas relativas de interés (real) y al comportamiento endógeno de los volúmenes fiduciarios correspondientes simultáneos que responderían intensamente a los mercados internacionales de dinero y sus niveles de tasas efectivas.

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¹ Los precios en pesos fueron entonces resultado de la baja en las tasas efectivas de interés del Dólar, la curva de rendimientos de Brazil-incluyendo al Banco Central de Brazil, y el arbitraje de tasas resultante por el establecimiento implícito del Real como moneda patrón en Argentina (fenómeno altamente próximo a una trampa de liquidez*, aquí, durante un auge internacional).

² El ciclo de expansión no comenzó debido a bajos niveles de precios iniciales (tipos de cambio reales), sino debido a bajas tasas de interés internacionales iniciales tales que permitieron aumentar la demanda de dinero y la oferta endógena de dinero (o sea, el volumen de los mercados fiduciarios cada vez-periodo a periodo, ante niveles de precios financieros endógenos dados-tasas y tasas relativas, incluso crecientes periodo a periodo) a altísimos ritmos dinámicos.

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El conflicto con el agro, por ejemplo, se debió posiblemente a que el agro consolidado ha venido percibiendo aumentos en las tasas de interés reales mientras la economía en su conjunto podía disponer aún de bajas en las tasas de interés reales; es decir, para un agro consolidado cuyos precios de commodities aumentan- tanto como sus costos o incluso bastante menos-por retenciones y tipo de cambio efectivo, el aumento en las tasas de interés reales habría sido el factor conflictivo relevante diferencial. (Habiéndose acercado cada vez más a la situación de una estanflación sectorial consolidada-muchísimo más visible en los pequeños productores, tal como la que otros sectores transitaron desde el inicio).

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La nueva unidad de cuenta

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Como se indica en el texto φúσις, desde la postdevaluación la economía de Argentina ha transitado a través de y a partir de un proceso simultáneo de inflación de costos de capital y una gran expansión de sus términos de intercambio.

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Inflación de costos del capital (aunque endógena) y expansión de sus términos de intercambio.

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Si se identifica a los términos de intercambio como cierta restricción presupuestaria agregada, entonces podría observarse que la economía enfrentó desde aquél momento, un aumento constante en sus costos de capital y un aumento constante en su presupuesto agregado (o restricción presupuestaria agregada; en el sentido de que cada vez dispuso de una menor restricción agregada, debida a un presupuesto constantemente mayor).

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Mirando desde el lado de la expansión de la restricción presupuestaria agregada (cada vez un mayor presupuesto agregado), hacia el lado de la política económica elegida, se llega a la Inflación endógena de los costos del capital.

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Puesto que la endogeneidad de la Inflación de los costos de capital ha obedecido a la unidad de cuenta elegida políticamente, el párrafo anterior se puede expresar como sigue.

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"Mirando desde el lado de la expansión de la restricción presupuestaria agregada, a través de la unidad de cuenta elegida, se llega a la Inflación (endógena) de los costos del capital."

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Pero también puede observarse todo el proceso de 5 años, desde el otro lado. Mirando desde el lado de la Inflación (endógena y causada por la unidad de cuenta elegida políticamente) de los costos del capital, se llega a la expansión de la restricción presupuestaria agregada de la economía.

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De modo que el proceso de 5 años puede observarse en ambas direcciones.

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Intuitivamente, se puede observar en principio, que una economía que experimenta una expansión de su restricción presupuestaria agregada (presupuesto) junto a un aumento en sus costos del capital, no se encuentra en absoluto, más restringida que antes de este proceso doble.

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Una economía que empieza a disponer de un aumento constante en su presupuesto agregado y un aumento en sus costos del capital, sólo puede experimentar respecto de su situación precedente, una mayor restricción relativa o cualitativa. Es decir, una mayor restricción relativa al capital. O sea, desde el principio, una mayor restricción relativa al capital y una menor restricción relativa al consumo. En la nueva unidad de cuenta, la inversión (el capital) resultó mas restringida y el consumo resultó menos restringido, de manera ex-ante en ambos casos.

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Tal observación permite considerar el hecho de que tanto la demanda agregada como la oferta agregada, podrían haber aumentado en idénticas proporciones (demanda efectiva, de Keynes), y esto podría visualizarse si ambas se examinan en relación a la nueva unidad de cuenta.

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En la nueva unidad de cuenta, la expansión de la demanda agregada ligada a la expansión de la restricción presupuestaria agregada (términos de intercambio), dispuso de manera ex-ante de una inflación de los costos del capital en términos del "peso". De manera ex-ante, es decir, independientemente de todas las políticas diferentes a la temprana configuración de precios relativos (retenciones, entre otras). O sea, la oferta agregada habría de aumentar a mayores precios finales, ex-ante e independientemente de tales políticas.

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Y ello habría sucedido al mismo tiempo que la expansión de la demanda agregada, se habría de orientar cada vez más al consumo, cuyo precio relativo era mucho menor (ej. tasas de interés de cortos plazos más bajas) en la nueva unidad de cuenta, y menos hacia la inversión, cuyo precio relativo era mayor (ej. tasas interés largas-del capital más altas).

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Ello significa que aún a contando con un horizonte de aumento en los precios finales para toda la oferta agregada (con aumentos diferentes según el sector de la oferta agregada), todos los sectores capaces de ser englobados en la denominación Consumo, habrían experimentado un descenso en su precio relativo, al mismo tiempo que las actividades englobables en la denominación Inversión experimentaran un aumento en su precio relativo (dentro la restricción presupuestaria agregada resultante del doble proceso por la nueva unidad de cuenta).

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Es decir, mientras que toda la oferta agregada habría resultado con mayores precios finales ex-ante (posiblemente con los sectores de Consumo experimentando los menores aumentos en sus precios finales ex-ante y los sectores de Inversión con los mayores aumentos en los precios finales ex-ante), los sectores de Consumo habrían experimentado un descenso en los precios relativos (ej. tasas cortas de interés real) y los sectores de Inversión un aumento en sus precios relativos (dentro de la nueva restricción agregada; ej., por mayores tasas de interés reales largas).

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Esto deja, entre otras cosas, lo siguiente. Los bienes de un sector amplio (C) cuyos precios finales de oferta aumentan ex-ante, se abarataron (en la nueva restricción...), mientras que un sector amplio (I) cuyos precios finales de oferta aumentan ex-ante, se encareció (en la nueva restricción).

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Más aún , los de (C) se abarataron (en la nueva restricción) continuamente, mientras que los de (I) se encarecieron en la nueva restricción, continuamente (y ambos, con aumentos en sus precios finales de oferta ex-ante).

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Así, el sector (I), al encarecerse continuamente en la nueva restricción, habría experimentado una recesión desde el inicio en la nueva restricción (o tal vez, una caída en el nivel de actividad). De modo que este sector, teniendo aumentos ex-ante en sus precios finales de oferta en la nueva restricción y simultáneamente una recesión o caída de la actividad en la nueva restricción, habría experimentado una recesión o caída de la actividad con precios finales de oferta en aumento, continuamente.

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De manera que el aumento del gasto público habría estado atendiendo crecientes estanflaciones (medidas en "pesos") continuas, cuyo origen y dinámica habría sido ex-ante, es decir, independiente de todas las políticas diferentes de la configuración inicial del mercado.

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Y de manera tal que podría resultar erróneo imputar el alza de los precios (en "pesos") a un exceso de demanda, mientras se observa que en una gran parte de los sectores de la economía los precios finales aumentan de manera ex-ante. Es decir, si algunos sectores transitaron una situación de estanflación (medida en "pesos"), parecería erróneo imputar el alza de precios a un exceso de demanda, siempre que en la estanflación la demanda no aumenta sino que se reduce y existe un exceso de oferta junto a los aumentos en los precios finales.

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Volviendo sobre lo anterior, se tenía una nueva restricción agregada, por/con una nueva unidad de cuenta y una inflación de costos del capital ex-ante (en "pesos").

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Si la nueva unidad de cuenta de Argentina hubiera sido el Real de Brazil, y considerando que el Real de Brazil se ha devaluado contra el Dólar sostenidamente (consideración que no es la convencional-puesto que el Real se ha revaluado en términos nominales contra el Dólar, pero que entre otras cosas-ej. la inflación de activos que habría habido en la economía de Brazil ligada a su Investment Grade--------si éste consiste en una baja en los rendimientos en varios mercados de bonos de Brazil, como inflación de activos, y tal inflación de activos está ligada a aumentos endógenos en la demanda de dinero de Brazil, entonces el concepto es equivalente al de arbitraje internacional de tasas, con las tasas de interés de corto plazo de Brazil aumentando-por copom y al margen de él- a raíz de la mayor demanda endógena de dinero ligada al Investmente Grade, y esta circunstancia, entendida como Resistencia dentro o para el mercado argentino, explicaría sin más los aumentos en las tasas largas de Argentina-------, retiene el hecho de que se habría devaluado ex-ante contra el "peso" argentino y, probablemente por lo anterior, el de que el Real de Brazil flota contra el "peso" argentino de manera ascendente), entonces los aumentos ex-ante en los precios finales de la oferta agregada de Argentina, es decir, la inflación de costos ex-ante, respondería a que el "peso" argentino sería el Real de Brazil, por lo que cuando éste de devalúa contra el Dólar (y/o arbitraje internacional de tasas más Resistencia), perdiendo poder adquisitivo, el "peso" argentino perdería poder adquisitivo contra el Dólar consecuentemente. Esto equivaldría a decir que Argentina importa inflación (de costos) de Brazil.

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De manera que mientras el Real de Brazil se devaluara contra el Dólar (y/o arbitraje internacional de tasas-argentinas largas, más Resistencia) (consideración no convencional, basada entre otras cosas, en la inflación de activos de Brazil y al arbitraje de tasas entre Argentina y Brazil), Argentina al establecer como unidad de cuenta al Real (unidad de cuenta para el ISI), importaría inflacion de costos ex-ante continuamente, es decir, precios finales de su oferta agregada en aumento continuo ex-ante.

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Mirando hacia el otro lado, hacia el lado del aumento en los términos de intercambio (aumento de su restricción presupuestaria agregada o nueva restricción agregada ligada a esta unida de cuenta), se tiene el fundamento del aumento en la demanda agregada simultánea a la inflación de costos (oferta) importada de Brazil.

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Así se tiene que en la nueva restricción presupuestaria, con una inflación de costos (oferta) ex-ante importada de Brazil, las tasas de interés reales relevantes para la Inversión son cada vez mas altas, encareciendo el precio relativo de los sectores (I), y las tasas de interés reales cortas relevantes para el Consumo son cada vez más bajas, abaratando el precio relativo de (C), y guiando los aumentos de la demanda agregada lejos de (I) y cerca de (C).

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Luego, a partir de esos dos niveles de tasas de interés reales (medidas en Reales de Brazil, contra una inflación de costos-aumentos ex-ante en los precios finales de oferta, los menores para(C) y los mayores para (I)), que configuran los dos precios relevantes dentro de la nueva restricción (en Reales de Brazil), se puede considerar el comportamiento de la demanda agregada nominal y real y su relación con la oferta agregada nominal y real.

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Es decir, los aumentos de precios finales ex-ante de la ofertas de ambos sectores, los aumentos en la cantidad de demanda nominal para ambos sectores, a partir de las tasas relevantes para ambos sectores y los aumentos de la cantidad real de oferta en ambos sectores ante las cantidades demandadas.

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En relación a (C), sus precios de oferta ex-ante aumentan, mientras el sector se abarata a causa de sus tasas (reales) de interés, por lo cual la demanda nominal aumenta (y esto será: el volumen endógeno en los mercados no-bonos, ej. dinero en general, crece!!!) a pesar de tales aumentos de precios finales ex-ante y por ello, la cantidad ofrecida aumenta (expandiendo el sector globalmente, el empleo, la base imponible, etc.). Aquí las bajas tasas cortas de interés (medidas en Reales) que posibilita el aumento de los términos de intercambio (y el crecimiento del volumen de varios mercados de dinero-ej. agregados monetarios por demanda y oferta endógena de dinero), más que compensa el efecto sobre la demanda que tienen las altas tasas largas de interés (y los volúmenes endógenos de mercado fiduciario asociados) (medidas en Reales), por su efecto sobre los precios finales de oferta ex-ante por inflación (importada) de costos de capital. Es decir, aquí, aunque los precios de oferta ex-ante aumentan por la devaluación (ó baja de los rendimientos de sus bonos y luego, arbitraje internacional de tasas) de la unidad de cuenta (Real) contra el Dólar (y la caída endógena de los volúmenes!!! de los mercados fiduciarios asociados exclusicamente a varias tasas largas: arbitraje int. de tasas), la devaluacion del "peso" (o del Real-argentino) contra el Dólar, representada en la mejora continua de los términos de intercambio de Argentina, permite abaratar su precio en la nueva restricción y la demanda real aumenta al aumentar la demanda nominal (volúmenes!!! endógenos de los mercados fiduciarios de dinero en general) mucho más que el aumento de los precios de oferta ex-ante (originado en un aumento de las tasas largas, por arbitraje de tasas sistémico entre Argentina y Brazil-y caída de sus volúmenes endógenos!!!, medidas en Reales). (y la oferta real aumenta al aumentar la oferta en cantidad-sobre todo a partir de niveles de capacidad ociosa, a una tasa mucho mayor a la tasa en la que aumentan los precios de oferta ex-ante; es decir, la oferta nominal crece ampliamente y la mayor parte de este aumento se debe a cantidades y no a precios.)

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Dado el aumento ex-ante en el precio de oferta ex-ante, por el mayor costo del capital (en Reales, a partir del aumento en las tasas largas en Reales, debido a un sistémico arbitraje de tasas entre Argentina y Brazil de 5 años), es decir, dado el aumento ex-ante en el costo y costo de oferta, un oferente (ej. una sociedad anónima) cualquiera, debe decidir su volumen de oferta real. Aún cuando los costos aumenten ex-ante, el oferente podría seguir aumentando su cantidad ofrecida, a igual tasa que antes o incluso a mayor tasa que antes, dependiendo de otras circunstancias. Si la demanda nominal aumenta a mayor ritmo que el aumento ex-ante en los costos del oferente, éste puede puede seguir operando de la siguiente manera: ofreciendo cada vez mayores cantidades reales (de la mercancía o servicio) a precios unitarios mayores que antes, con lo cual aunque el precio unitario aumente, la oferta real aumentará tanto o más (y de manera tal, que la oferta nominal resultante habría crecido más por causa del aumento en las cantidades reales-aumentos en la cantidad de unidades, que por los aumentos en los precios unitarios-de las unidades). Esto es así debido a que la oferta tanto como la demanda de bienes, depende en última instancia de las tasas de interés en relacion a los precios nominales de los elementos (bienes, insumos, factores, tasas de interés, etc.) que entran en su porción de la cadena de pagos. Si los costos aumentan para el oferente, por causa de un aumento en los costos del capital (tasas largas), pero la demanda nominal aumenta en mayor proporción aún, entonces ello es equivalente a decir que las tasas largas aumentan para el oferente, pero las tasas cortas disminuyen en mayor proporción aún, con lo cual el oferente percibe en términos netos una mejora en las tasas de interés decisivas. Luego, puede aumentar su oferta real, o sea su cantidad de unidades ofrecidas, a mayor precio por unidad, aunque sus costos (no financieros)estén aumentando ( y lo hará redituablemente).

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Tal comportamiento de las tasas relativas (ver Neither Nor, 4to párrafo) de interés, con las tasas largas aumentando gradualmente y las tasas cortas disminuyendo gradualmente en mucha mayor proporción, es lo que ha venido ocurriendo en Argentina a causa de la unidad de cuenta elegida (Real de Brazil). Es decir, las tasas largas aumentaron medidas en Reales y las tasas cortas disminuyeron en Reales, en una proporción mucho mayor a la primera. Por ello, la demanda nominal agregada ha podido aumentar a altísimas tasas y al mismo tiempo, la oferta nominal agregada ha podido aumentar a altísimas tasas (con una inflación de costos subyacentemente), expandiendo así altamente la actividad real y la oferta real. Es decir, la demanda real y la oferta real aumentaron altísimamente y a iguales tasas, pero importando inflación externa (independiente de ambas). La inflación importada del exterior obedece a la unidad de cuenta (Real) y es un fenómeno similar a la importación de inflación de (o desde) la moneda patrón. Por ejemplo, importar inflación del oro, cuando el Oro es la moneda patrón de cierta economía nacional. Puesto que el Real se devalua contra el Dólar (y/o arbitraje de tasas más Resistencia) (a causa de su inflación de activos), Argentina importa inflación de Brazil o del Real de Brazil, al elegir al Real como unidad de cuenta.

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Por encima de ello, la demanda agregada aumenta y la oferta agregada aumenta a igual ritmo que la demanda agregada, en "Reales-Argentinos".

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La unidad de cuenta impuso altas tasas largas en Reales (y crecientes) y así una inflación (importada) de costos, pero el aumento de los términos de intercambio impuso bajísimas (y crecientemente bajas) tasas cortas en Reales, por lo cual tanto la demanda agregada nominal como la oferta agregada nominal pudieron aumentar enormemente, ambas en igual cantidad, y así aumentar con gran ritmo la oferta real y la actividad real.

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De aquí, puesto que el aumento de los precios obedece un cambio en la unidad de cuenta, se comprende que el aumento de precios no es de relevancia para el análisis de la (macro)economía de Argentina, y que lo que es relevante es el ciclo económico subyacente, que en buena parte, se ha debido a la configuración inicial impuesta por las retenciones (junto a la devaluación, junto al aumento de los términos de intercambio-aunque menor al de Brazil).

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Esto explicaría, entre otras varias cosas, la devaluación del peso contra el Real, que habría tendido a Revaluar el Real-Argentino contra el Dólar, en contra de la tendencia del Real-Brazil a devaluarse contra el Dólar, para así tender a bajar la inflación importada, mientras el Dólar-Argentina no se permitía descender (o sea, mientras el peso argentino no se revaluó, ante un amplio aumento de sus términos de intercambio).
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